泡泡玛特盲盒全部系列-提交表格已经5个月了，为什么盲盒里的第一家泡泡玛特还没有上市呢？

智通观点

1、泡泡玛特业绩优秀，媲美白酒行业；

2、公司的商业模式实际上是吸引用户用氪金抽卡；

3、行业复合增长率极快，公司具有先发优势；

4、公司最大的风险在于IP的生命周期。

文/智通财经研究员 聂一洲

距离今年6月1日在资本聚光灯下高调亮相已经过去了五个月，泡泡玛特似乎已经被市场“遗忘”了。

通过查询港交所的披露，智通财经APP发现泡泡玛特仍处于报送阶段。 “加工”二字也让这个国内最知名的潮流玩具品牌的上市历程显得格外漫长。

不过，在很多人看来，这或许意味着“好事需要时间”。 由于泡泡玛特的显着增长和优秀的现金流，市场仍对公司上市后的增值潜力充满期待。

依靠“线下抽卡”模式盈利

从商业模式上来定义泡泡玛特并不容易。

正如创始人王宁所说：“可能有人认为我们是做零售的，因为我们开了很多店；有人认为我们是卖玩具的，因为我们卖的是手办；还有人认为我们是做IP的。是的。” ，因为我们签了很多IP；有人说我们做展览。” 但实际上，从商业运营的角度来看，这些都是泡泡玛特众多方面之一，但从盈利的角度来看，却比较简单。

泡泡玛特的盈利核心其实和游戏市场上很多抽卡游戏的盈利模式类似，都是“靠用户抽卡”。

然而泡泡玛特却将抽卡从游戏中转移到了现实中。 抽卡的随机数从程序生成的伪随机数据变成了盲盒，采集的插画内容也从卡片变成了IP人物。

其实泡泡玛特的盲盒规则很简单：每个系列有12个娃娃，同系列的一盒有12套。 除了常规的，还有一种特殊的隐藏的。 隐藏的娃娃非常难得到，一个大箱子里只有一个。

隐藏物品被抽取的概率很低。 一盒144个盲盒娃娃中，一般只设置一个隐藏物品。 换算成百分比，获胜的几率只有0.69%。 这个概率甚至低于市场主流抽卡手游设定的0.8%SRR发卡率。 但也正是因为这种固定且低出货率的存在，用户只能获得“欧气”和“氪金”两种隐藏资金。 大多数用户属于后一类。

因此，当泡泡玛特通过IP风口起飞时，这种盈利模式让泡泡玛特在短短三年内就获得了优异的业绩和现金流数据。

招股书显示，2017年至2019年，泡泡玛特营收分别为1.58亿元、5.14亿元、16.83亿元。 2018年、2019年营收增速分别为225.4%、227.2%，连续两年保持高速增长。

2017年至2019年，公司净利润分别为156万元、9952万元、4.51亿元，实现业绩爆发式增长。 毛利率也大幅提升，从2017年的47.6%提升至2019年的64.8%； 同时，公司净利润率达到26.8%，与白酒行业相当。

从用户角度来看，截至2019年12月，跑玛特拥有注册会员220万。 目前，宝玛特线上+线下注册会员数已增至320万，复购率高达58%。 如此高的用户粘性在于宝玛特的IP运营。

数据显示，Paopoma运营85个IP，其中自有IP 12个、独家IP 22个、非独家IP 51个。 但其中，给公司带来重大利益的IP只有2个，分别是自有IP“Molly”和独家IP“Pucky”。 这两款IP产品2019年为跑玛特带来收入7.71亿元，占公司期内总收入的45.9%。

值得一提的是，泡泡玛特之所以能够保持较高的毛利率，是因为它只掌握了产品设计等高利润的上游环节，而将玩具生产等低利润的下游环节外包出去。 。 此外，在影响毛利率的另一个环节——获得IP授权方面，由于近年自有IP销量持续增长，并消除了IP授权，公司最终运营成本率从2017年的52.4%下降至2019年。相关版权费。 35.2%。

成本方面，除了近年来潮玩潮流带来的品牌效应，客观上降低了公司的营销费用外，泡泡玛特还通过霸趣、国际潮玩展不断扩大影响力、触达消费者，使得2019年，销售费用占比仅为20.7%。

此外，在库存和应收账款周转方面，2019年公司产品库存周转天数为46天，这意味着盲盒从出厂到购买平均只需46天。架子; 同时，2019年公司应收账款年内周转天数仅为6天。 这更客观地反映了泡泡玛特产品在市场上的受欢迎程度，也对应着公司业绩的高速增长。

既然“抽卡模式”搬到了线下，那么线下门店的发展自然是重中之重。 智通财经APP观察发现，泡泡玛特的销售渠道主要分为五个部分，分别是：零售店、线上渠道、机器人店（即自动售货机）、批发和展览。

线下门店方面，截至2019年底，泡泡玛特在33个一二线城市主流商圈拥有114家零售门店，在全国57个城市拥有825家机器人门店； 批发渠道包括国内22家经销商和日本、韩国、新加坡、美国等21个国家和地区的19家经销商。 这些快速扩张的线下门店也成为期内公司业绩跨越式增长的重要支撑。

“单IP+盲盒操作”游戏还能火多久？

收入和利润的大幅增长，叠加成本和费用的降低，辅以潮流游戏的流行趋势，泡泡玛特在资本市场面前呈现出近乎“完美”的商业模式。 不过卡通形象，泡泡玛特也有“致命弱点”。 这是他的IP。

与迪士尼、Fate、魔兽世界等以影视、二次元和游戏作品或故事核心为支撑的IP不同，“莫莉”系列的人偶形象只是艺术家王新明2006年创作的作品。

虽然作品形象可爱泡泡玛特盲盒全部系列，但不可忽视的一点是，作为IP运营的核心内容，莫莉的形象背景一片空白，没有完整的故事情节和世界观支撑的角色形象。 总之泡泡玛特盲盒全部系列，这个IP内容缺乏文化底蕴的沉淀。

泡泡玛特显然也意识到了自身IP运营的弱点。 招股书中，风险因素多达40页，其中“IP”相关内容提及最多。 其中，新“IP”的消费市场可及性、IP授权风险、IP商标和版权风险、IP竞争风险等被多次提及。

事实上，从深层次来看，泡泡玛特最大的风险在于“莫莉”系列IP的生命周期和市场竞争风险。

参考成熟市场的IP“Sonny Angel”，定位与“Molly”类似。 该IP作品由日本Dreams公司设计，于2005年首次亮相。

其市场定位与《莫莉》类似，“桑尼天使”只是一个纯粹的形象，没有任何故事或人物设定背景； 消费群体主要集中在16-28岁有经济能力的年轻白领； 同样具有迭代新产品的能力。 推出15年来，共推出60个系列，发布600多个不同款式。

据统计，Sonny Angel从人气上升到巅峰大约用了3年时间，高人气持续了6年左右。 根据百度指数关键词搜索趋势对比数据，Molly甚至还没有达到Sonny Angel的热度最高点，而整体趋势显示，2020年Molly的热度也从上升趋势走向了稳步下降。今年，莫莉的整体人气指数在1000点左右徘徊。

不难看出，经过三年的发展，莫莉IP的热度有潜在下降的趋势，而下降的不可逆转性自然成为市场最大的担忧。 对此，市场可以参考Sonny Angel的“前车之鉴”。

从趋势图来看，这种不可逆转的IP热度下滑从2017年就开始了，但事实上吉祥物，2017年，梦想一口气推出了11个新系列，直到2020年，该公司仍然保持着稳定的新发布率。 与当下流行的Molly系列相比，Sonny Angel无疑是在走下坡路。

但目前市场担心的问题是，“莫莉会重蹈覆辙吗？”

缺乏文化背景的IP特征，意味着Molly除了不断推出新产品之外，缺乏进一步增加用户粘度的手段； 此外，盲盒运营机制可复制性强，这也意味着跑玛特的核心商业模式缺乏必要的竞争壁垒。 这使得公司很难在巨大的竞争市场中保持稳定的先发优势。

智通财经APP获悉，目前中国潮流玩具零售市场规模已从2015年的63亿元增长至2019年的207亿元，年复合增长率达34.6%。 而随着潮流玩具在中国的受欢迎程度持续上升，预计2024年将达到763亿元，未来五年复合增长率接近30%。

但国内潮流游戏市场参与者众多，市场份额高度分散。 数据显示，就零售额而言，市场前五名玩家的市场份额合计仅为22.8%。 作为目前市场份额第一的泡泡玛特，市场份额仅为8.5%。 如何在日益拥挤的赛道中保持优势，将是泡泡玛特估值稳定的重要因素。

除了“IP”的竞争力外，泡泡玛特的产品质量也是重要的风险点。 在招股书的风险因素中，泡泡玛特还提到“通过第三方厂商生产产品会给我们的业务带来风险”。

虽然外包生产为泡泡玛特节省了大量的生产成本，但外包商质量参差不齐可能成为影响公司IP运营的一大隐患。 2019年7月，泡泡玛特的公仔被媒体曝光甲醛超标，一定程度上影响了公司产品的声誉。

不难看出，虽然即将上市的泡泡玛特被资本市场寄予厚望，但IP运营和制作上的风险依然是公司的“致命弱点”。 泡泡玛特如何扬长避短，稳定经营，掌握市场先发优势，或将成为未来投资者关注的焦点。